别了,雷曼兄弟-第4部分
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续下跌2％。
CNBC： 2008年3月13日，星期四，“杰米·戴蒙先生，娶我回家吧！”
2008年3月13日。CNBC还在就贝尔斯登的信用违约掉期利差喋喋不休：“贝尔斯登信用违约掉期利差直线上扬”！不过，这个时候，这个数字已经不重要了。因为此时市场上已经没有人再接受贝尔斯登作为信用违约掉期交易对象了。真真假假的高盛电邮，跃然纸上。终于，贝尔斯登也不用再给CNBC打电话了，而是直接把电话打给了摩根大通总裁杰米·戴蒙：“亲爱的，娶我回家吧！”
放下电话，几天前的170亿美元流动现金，只剩下了20亿美元。4天时间，流动性危机，从“无稽之谈”变成了千真万确。贝尔斯登当天股价继续下跌7％。
CNBC： 3月14日，星期五，“大团圆结局”
3月14日，星期五。CNBC宣布，摩根大通在美联储提供的帮助下，向贝尔斯登提供300亿美元的紧急贷款。
当天上午开市的30分钟之内，贝尔斯登股价暴跌40％，收市价为30美元，当日跌幅达47％。等到星期一开市，贝尔斯登股价暴跌84％，收于481美元，而就在一个多月以前，贝尔斯登股价高达每股93美元。美联储“做媒”，贝尔斯登“逼嫁”摩根大通——“大团圆”结局。
图3…1贝尔斯登：“死程回放”
就这样，CNBC两张名嘴，加上一封高盛的电子邮件，结束了贝尔斯登85年的华尔街历史。随后，CNBC又马不停蹄，进入了下个年度大片的制作——
片名：《下一个是谁？》
领衔主演：雷曼兄弟
导演： CNBC
雷曼告别华尔街100天倒计时
《别了，雷曼兄弟》中信出版社作者：李溦、黄小军、李勇、赵艳洁
贝尔斯登落下帷幕，恐慌的市场立即将雷曼兄弟推上舞台。从2008年3月底开始，CNBC对雷曼开始了特殊“关照”：以雷曼兄弟是否会成为“下一个贝尔斯登”为主题，每天黄金时间，进行专题报道。整整两个月的时间，《下一个是谁？》的专题占据着CNBC屏幕，而雷曼则是每天跳跃在屏幕上的头号主角。终于在4月29日，掀起第一个高潮：
4月29日：离雷曼告别华尔街还剩下100天
投资者恐慌抛售，投机者恶意做空
4月29日，CNBC特意将雷曼和贝尔斯登进行比较：
和贝尔斯登一样，雷曼是五大投行中规模较小，风险相对集中的一个；
和贝尔斯登一样，雷曼的“次债”相关业务占据公司业务的核心；
和贝尔斯登一样，雷曼的资金杠杆高达30倍以上；
和贝尔斯登一样，雷曼在血雨腥风的2007年里不认为自己需要额外融资；
和贝尔斯登一样，雷曼捧着一张只有“天知地知”的资产负债表；雷曼的资产里含有大量的“第三类资产”，这类资产无法在市场上衡量当前价值，只能依靠数学模型，管理者的主观判断，以及一些合理假设。
和贝尔斯登一样，雷曼交易合作伙伴之一星展集团（DBS Holdings）“给客户发了一封电子邮件声明自己已经断绝和雷曼的任何交易往来”！
和贝尔斯登一样，星展集团和雷曼同时出来辟谣：“双方一切交易往来如常！”
和贝尔斯登一样，雷曼饱受市场“流动性危机”的传言困扰；
和贝尔斯登一样，雷曼首席执行官福尔德在公众媒体面前表示“雷曼有着足够和强大的短期流动性储备”。
……
“去他妈的贝尔斯登！”在雷曼的交易大厅里，每一个交易员愤怒又无奈地皱起眉头。雷曼CEO福尔德又一次来到媒体面前：“雷曼不是贝尔斯登！”福尔德振振有词，信心十足：
“首先，贝尔斯登倒台以前，雷曼就拥有340亿美元短期流动性资产，是贝尔斯登的两倍；随后雷曼又将短期流动性资产提高至450亿美元；
然后，贝尔斯登事件之后，美联储对投资银行开放了特别的贴现窗口贝尔斯登事件之后，美联储对投资银行开放了特别的贴现窗口，允许一级券商通过贴现窗口借贷，并将贴现率降低至225％，还延长还贷期至90天，同时首次允许投资银行用包括次级债券在内的流动性不强的资产作为抵押。，这非常好。这个窗口将在很大程度上缓解市场对投行和券商‘流动性危机’的不必要的顾虑；
还有……”
福尔德的“信心十足”也让市场投资者对抛售雷曼的决定更加“信心十足”。大小机构和个人投资者蜂拥而上，抛售雷曼股票。不仅如此，以“绿灯资本”为首的对冲基金和其他投机者，公开在市场上宣布自己在做空雷曼股票。从4月29日到6月10日的两个多月里，雷曼股价从每股4657美元跌至每股173美元，跌幅超过60％。福尔德无奈之下，把电话打给了美国证券交易委员会；要求其出面阻止关于雷曼不利谣言的传播。
7月10日：离雷曼告别华尔街还剩下48天
信用违约掉期利差一路上扬，业务伙伴纷纷逃离
7月10日，CNBC。和当初高盛的电邮如出一辙，CNBC报道“世界上最大固定收益资产投资基金太平洋投资管理公司（PIMCO）和著名对冲基金赛克资本（SAC Capital）相继减少了给予雷曼的信用额度”。
在市场投资者看来，这无疑是当初贝尔斯登的“死程回放”：“高盛换成了太平洋投资管理公司，简直与当初贝尔斯登如出一辙——我要做空你！”消息传出当天，雷曼股价暴跌12％。
华尔街上交易双方之间通常会为彼此设定一些短期拆借或者其他业务往来所需的信用额度和信用期限，为对方提供短期的资金头寸，同时也为了保持良好的合作关系。交易双方都会根据彼此信用的好坏而设定相应的交易信用额度，以限制与对方可进行的最大交易金额，尤其是金融衍生产品更依赖于交易对象信用度的交易。而只有在交易对象出现信用降级，或者其他非常严重的信用风险时，客户和交易对象才“万不得以”减少或者停止交易往来。所以CNBC“信贷额度减少”之说，激起了雷曼信用违约掉期利差的直线上扬。
信用违约掉期，是一种保险性质的金融衍生产品。信用违约掉期的买方向卖方支付一定金额的“保费”，一旦合约所担保的债券出现信用违约事件信用违约事件均由双方事先认可，其中包括：企业债券的债务方破产清偿、债务方无法按期支付利息、债务方违规招致的债权方要求召回债务本金和要求提前还款、债务重组。，信用违约掉期卖方则要按照合同规定承担买方全部或者部分的损失。这个买方向卖方支付的“保费”，则是信用违约掉期的利差。比如某企业的5年期信用违约掉期利差目前是200，也就是说为1万美元的该类债务购买保险，买方需向卖方支付200美元。因此，信用违约掉期利差成为市场上衡量该企业或者该债券信用风险的最主要指标，这个指标反过来也是各个股票机构投资者在投资决策时的主要参考之一。这个利差越高，企业债券发生违约事件的概率就越大，对该公司的股价压力就越大。
信用违约掉期本来是为债券持有人提供信用保障，但同时，信用违约掉期可以像任何一只股票一样在二级市场上公开交易，每一天要经过千万个人的倒买倒卖，其利差也随着市场走向而千变万化。如果这一时刻市场上信用违约掉期利差大于合同本身规定的利差，买方就要向卖方支付一笔额外的费用；如果市场上信用违约掉期利差小于合同利差，卖方则反过来要向买方支付这笔额外费用。这样一来，无论你是否拥有这些债券本身，信用违约掉期和无券卖空一样，为市场投机者们提供了又一个谋取暴利的金融工具。
在2008年6月，雷曼的5年期债务的信用违约掉期利差还低于300，也就是说要为1万美元的该类债务买保险，只需支付不到300美元。然而在不到3个月时间里，这个利差一路上扬直至700，上升幅度大于100％。
图3…3雷曼兄弟信用违约掉期利差（深色线为5年期合同，浅色线为10年期合同）
更重要的是，信用违约掉期利差还是各个机构在选择交易对象和信用风险管理中最重要指标之一，同时也是信用评级机构用来衡量信用评级的主要参数之一。在3月贝尔斯登的迅速崩溃过程之中，我们雷曼也曾亲眼目睹了贝尔斯登的信用违约掉期利差一路上扬的过程，我们自己也亲身经历了随着贝尔斯登信用违约掉期利差的上扬，我们从与贝尔斯登交易往来“一切照常”，到把贝尔斯登列入“高度重视”的“黑名单”，再到逐步开始减少信用额度，直到最后收到风险管理部门的通知——“停止一切和贝尔斯登的交易”，并开始“清算贝尔斯登相关风险敞口”。
在7月11日，谣言传出第二天，太平洋投资管理公司首席投资官比尔·格罗斯亲自来到CNBC演播厅辟谣：“太平洋投资管理公司不论从信用额度还是信用期限上，都未曾对雷曼进行任何下调。”同一天，华尔街著名对冲基金赛克资本发言人也积极表态，赛克资本与雷曼的任何交易往来一切照常。但“辟谣”正是华尔街上最神奇的武器之一。假如你凑巧错过了昨天的新闻，那今天的“辟谣”就是你最好的“补习”；假如你还在对昨天的新闻犹犹豫豫，那“辟谣”就是你最好的“复习”。总之，谣言越“辟”越“真”，雷曼股价接着暴跌17％，而且这次“辟谣”给市场 “减少信用额度”和“停止交易往来”拉开了序幕。“谎言说一千遍就成了真理”，随着雷曼信用违约掉期利差的一路飙升，在接下来的两个月里，大大小小的业务伙伴纷纷逃离雷曼的大门，摩根大通、花旗、德意志银行相关业务收入直线上升。
8月11日：离雷曼告别华尔街还剩下26天
交易对象减少隔夜拆借，流动性危机弄假成真
8月11日，CNBC。又一个爆炸性“小道消息”不胫而走：“某某银行不接受雷曼资产作为隔夜拆借抵押。”
短期回购协议（简称Repo），又叫“隔夜或者短期拆借”，是华尔街上各个投行和金融机构的“衣食父母”。短期回购协议是交易双方互相提供周转资金的一种方式。在该协议下，一方将资产抵押给另一方，以获得周转资金，同时根据协议，抵押借款方答应在一定期限（通常是隔夜或者很短的一个时期）后向另一方购回抵押资产。这个购回价格和抵押价格中间的差额，俗称“剃头”，也就是这个期限的借款利息。这就好比说，我们明天有10亿美元的短期债务要到期偿还，而雷曼暂时现金周转不过来。于是，我们去找高盛“借”。像高盛这种主儿，当然是“亲兄弟，明算账”，绝不会白借给我们。于是，我们双方签订一个“短期回购协议”，按照这个协议，我们将雷曼价值10亿美元的票据或者其他非现金资产“卖”给高盛，换回 99999亿美元的现金；同时，我们答应，3天以后，我们再把这批资产从高盛手里以10亿美元的价格“买”回来。这一买一卖之间的一点点差价就是“剃头”，也就相当于这3天的利息。
回购协议中的风险主要来自于对方所提供的抵押物价值的稳定性和流动性。比如说，3天以后，我们违约，未按时从高盛手里“买”回这些资产，高盛就要自己去市场上出售这些资产来弥补自己的损失。由于这些用来抵押的金融产品越来越复杂，这些抵押的资产在当前的市场上的价值变得越来越难以衡量。而市场的恐慌和随之而来的信心危机会使一些交易对象开始怀疑这些资产的账面价值，从而开始怀疑雷曼的偿付能力。一般而言，即便是同样质量的抵押资产以及同样长短的回购期限，信用度高的交易对象会比信用度低的交易对象获得多一些的周转资金，或者说，更低的“剃头”。虽然这天下午，雷曼又一次辟谣称这个小道消息是“莫须有”的，但在接下来的一个多月里，各个交易对象“减少对雷曼隔夜拆借”的传言不绝于耳。“流动性危机”终归弄假成真。
虽然雷曼自己储备了较充分的短期流动资金，足以偿还短期债务，但是短期拆借渠道受阻，意味着雷曼日常业务运营和每日庞大的交易所需资金受到严重威胁。在垂死挣扎的过程中，雷曼总裁悄悄从雷曼欧洲分部转移了大笔现金。具有讽刺意味的是，虽然美联储开放了对投资银行的特别贴现窗口，但雷曼从头到尾没有在这个窗口贴现过一分一厘。因为比起现金，雷曼更需要的是信心。向美联储的这个窗口伸手要钱，就等于向世人宣告：“我没钱了！雷曼流动性危机属实！”这个象征意义上解决“流动性危机”的窗口，却很可能成为进一步放大“信心危机”的窗口，成为加速死亡的“催化剂”。
9月10日：离雷曼告别华尔街还剩下4天
评级机构降级警告融资成本大幅上升
9月10日。信用评级机构穆迪在投资者会议上发表了对雷曼的降级警告。穆迪宣称如果雷曼不能在短期内找到一个很强的战略投资合作伙伴，穆迪将大幅降低雷曼的信用评级，很有可能从目前的A2降为BBB级。
除了市场信心将受到进一步毁灭性打击，信用降级还意味着雷曼的交易对象可以向雷曼要求额外的抵押资产，从而进一步大幅提高融资成本。一个级别的降低，就将导致雷曼向交易对象补交26亿美元的额外资产抵押，而两个级别的降低将意味着另外再补交13亿美元的额外资产抵押。对于已经面临偿付能力危机的雷曼，这无疑是雪上加霜，致命一击。
9月11日：离雷曼告别华尔街还剩下3天
清算银行冻结账户经纪业务全线瘫痪
最后生死攸关的时刻，雷曼的清算银行兼最大债权方摩根大通冻结了雷曼的账户以及电脑交易系统，致使雷曼经纪业务全线瘫痪。为了保护自己以及客户，摩根大通在9月9日已经要求雷曼向摩根大通增
